景興紙業自我剖析：跟玖龍、理文、山鷹、榮晟比一比

 

　　在回復中，景興紙業分析了公司與玖龍紙業、理文造紙、山鷹紙業和榮晟環保四家業務同類型企業在經營數據上的差異和原因。

 

　　凈利潤

 

　　同行業可比上市公司2018年以及2019年扣除非經常性損益后歸屬母公司所有者凈利潤變化情況如下：

 

　　數據來源：Wind，山鷹紙業尚未公告年報，2019年扣非后歸母凈利潤金額及同比變動情況為2019年前三季度數據，另玖龍紙業年度報告財務報告期為上年六月末至本年六月末，已相應調整。

 

　　2018年、2019年，同行業可比上市公司扣非后歸母凈利潤整體呈下降趨勢。具體情況如下：

 

　　（1）玖龍紙業、理文造紙2018年度及2019年度扣非后歸母凈利潤同比均有所下降，與公司變動趨勢一致。此外，2018年度玖龍紙業、理文造紙扣非后歸母凈利潤同比降幅分別為-16.80%、-6.57%，相對低于公司同期下降幅度，主要系該兩家公司當年度營業收入增幅分別達25.85%、24.61%，遠高于公司同期營收增幅所致。

 

　　2018年度，玖龍紙業、理文造紙與公司工業包裝原紙產品平均售價同比分別上升8.07%、10.05%和8.93%，基本保持一致，上述營收規模變動差異主要系各公司產品銷量變動差異導致。2018年度，公司生產經營較為穩健，工業包裝原紙產品銷量增幅為3.47%；而玖龍紙業當年度產品銷量受國內銷量提高以及越南基地項目投產、美國漿廠收購等因素影響，同比增長達16.39%；理文造紙當年度包裝紙銷量增長6.81%，同時衛生紙產品受江西廠房新生產線投產影響，相關產品銷量大幅增長70.74%。

 

　　（2）山鷹紙業2018年度扣非后歸母凈利潤同比大幅上升，與行業趨勢相反，主要系其于2018年1月收購福建省聯盛紙業有限責任公司并納入合并報表范圍，包裝原紙產銷規模有所擴大所致，同時2017年10月收購的北歐紙業全年并表，業績開始體現。2019年前三季度山鷹紙業扣非后歸母凈利潤亦同比下降。

 

　　（3）榮晟環保2019年度扣非后歸母凈利潤同比上升，與行業趨勢相反，主要系其2018年度扣非后母凈利潤規模相對較低，除產品原材料價差縮小導致營業毛利減少這一行業共性因素以外，還存在鍋爐檢修導致部分生產線短期停產，以及實施和終止股權激勵計劃確認4,173.60萬元管理費用等其他因素，因此2019年扣非后歸母凈利潤相較同期反而有所上升。

 

　　整體而言，受行業整體景氣程度影響，同行業可比公司2018年以來經營業績均不同程度有所下滑，考慮以上因素后，公司2018年及2019經營業績的變動趨勢與行業基本一致。

 

　　毛利率

 

　　數據來源：各公司公告整理，山鷹紙業尚未披露年報，表格中為2019年前三季度數據，另玖龍紙業年度報告財務報告期為上年六月末至本年六月末，已相應調整。

 

　　報告期內，同行業可比公司綜合毛利率的變動趨勢與公司基本一致，自2017年行業景氣度高點之后均呈下降趨勢。

 

　　報告期內，公司綜合毛利率低于同行業可比公司平均水平，主要系成本結構、產品類型等方面存在差異。

 

　　第一，公司的電力和蒸汽全部對外采購，電力、蒸汽按照市場價格結算，而玖龍紙業、山鷹紙業、榮晟環保等上述同行業公司多自建電廠，發電過程中產生的熱蒸汽可以傳輸至造紙車間設備烘干部進行烘干，多余的電、汽亦可對外供應產生利潤。擁有自備電廠的公司進行熱電聯產降低了造紙的能源成本，提高了這些公司的整體毛利率。

 

　　由于榮晟環保業務結構與公司相似度最高，與公司所在地域接近，故以榮晟環保為例分析無自建電廠對公司毛利率的影響。2017年、2018年及2019年，榮晟環保外銷蒸汽毛利率分別達30.73%、31.52%、38.23%。假設以單位能源成本下降30%測算，則公司報告期內各期工業包裝原紙產品的毛利率將相應提高3-4個百分點。考慮上述成本因素后，公司工業包裝原紙產品毛利率與同行業上市公司平均水平基本一致，不存在重大差異。

 

　　第二，公司與上述同行業上市公司在產品結構上存在一定差異。同行業可比公司中，以山鷹紙業為例，其除箱板原紙業務外還涉及文化紙、新聞紙等，且于2017年10月收購北歐紙業，涉足高毛利的高端特種紙細分市場，推高了2017年以后該公司的整體毛利率。其次，盡管上述選取的同行業公司與公司主營業務均包括牛皮箱板紙、瓦楞原紙等工業包裝原紙以及紙箱紙板制品等相關業務，但具體產品結構也存在一定差異。

 

　　存貨周轉率

　　注：山鷹紙業尚未披露年報，故采用2019年1-9月存貨周轉率并年化，另玖龍紙業年度報告財務報告期為上年六月末至本年六月末，已相應調整。

 

　　報告期內，同行業公司由于銷售區域、客戶集中度、產品細分類別、存貨管理水平等因素導致存貨周轉率存在一定差異，整體而言公司存貨周轉率高于山鷹紙業、玖龍紙業和理文造紙，低于榮晟環保。

 

　　存貨跌價計提

 

　　從公司與同行業上市公司的計提存貨跌價準備比例看，公司存貨跌價準備計提比例高于榮晟環保，與山鷹紙業基本相當，存貨跌價準備計提政策謹慎合理，存貨跌價準備計提充分。